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　　来源： 人民币交易与研究 JT2资讯部

　　原标题：“抗疫”标签下的特别国债 将担何"重任"？

　　为应对疫情“黑天鹅”冲击，财政政策“三箭齐发”，罕见的特别国债也再次“亮牌”承担"重任"。不少机构认为，特别国债发行规模将突破1万亿，甚至有机构在悲观假设下得出6万亿的结论。市场争论为激烈的特别国债“哲学三问”是：如何发行？投向何处？“央妈”怎么出手？较多观点认为，定向发行可能性大，发行多围绕“六保”和“新基建”做文章，至于“央妈”决策，从历史上看，并未“直接扩表购买"，而是做"降准"之类的配合性工作。

　　市场普遍认为，特别国债发行规模将突破1万亿，在光大证券SH601788的悲观假设下规模甚至达到6万亿。发行方式上，鉴于对债市冲击较小，很可能采取定向发行方式。

　　光大证券认为，目前经济增速下行压力本已较大，本次疫情的冲击范围又较为广泛，诸多不利因素，使得本轮经济复苏要比金融危机时更难，预计经济刺激计划规模占今年GDP的比重应适当超过2008年的4万亿水平。乐观、中性和悲观三种场景假设下，经济刺激计划规模占今年GDP比重分别为10%、12%和15%，对应特别国债规模分别为1、3、6万亿元。2-4万亿区间的可能性较大。除光大外，申万宏源、东吴证券等机构均预计规模在1万亿元以上。

　　在此次特别国债的发行方式上，从21世纪经济采访的情况来看，有建议通过市场公开发行，有建议定向发行，还有建议通过盘活存量资金来购买。光大证券认为，今年政府债券发行任务较大，而定向发行对市场的冲击较小，因此采用定向发行方式的概率较大。而以往特别国债发行是分批发行，其好处是易于操作，这次很可能同样采取分批的方式。

　　东吴证券指出，若财政部通过公开市场招标的方式发行特别国债，那在发行时点上将对市场流动性产生一定扰动，债券供给的压力也会给利率带来上行压力，届时需要观察具体的发行量以及同期市场其他流动性压力，不排除央行降准释放资金配合特别国债发行的可能。

　　带着“抗疫”标签的特别国债 投向何处？

　　5月14日，财政部部长刘昆发文表示“要通过抗疫特别国债、地方政府专项债券等多种渠道，增加政府投资……”这是今年首次明确抗疫特别国债的用途，强调其“增加政府投资”的作用。

　　因此，此次特别国债的投向可能区别于历次的补充银行资本金或用于资产购买。东吴证券认为，可以将地方政府投资的方向作为政府投资决策的参考。今年前四个月专项债投向主要领域为交通运输、产业园区、医院学校建设、市政建设、生态环保、新基建等。结合特别国债的“抗疫”标签，医院建设、新基建可能成为其增加政府投资的主要发力点。

　　中国财政科学研究院金融研究中心主任赵全厚在接受21世纪经济采访中表示，特别国债具体用途主要围绕落实‘六保’工作，比如可以通过给金融机构或类金融机构注资。可以给中小企业、融资担保机构等补充资本金，鼓励他们增加对中小企业信贷支持。还可以设立抗疫特别基金，以市场化、专业化的方式对相关产业进行投资。

　　中国央行将扮演什么角色?

　　市场上近期对“财政赤字货币化”争议激烈，其中重要一点便是，特别国债是否可以由央行直接购买。盘点历史进程中国共发行过三次特别国债，包括两次新发和一次续发。在发行过程中，央行并没有“直接扩表购买”，但给予了一定配合，在第二次以及第三次发行过程中在二级市场进行了承接。

　　1998年特别国债用于补充四大行资本金，提高金融系统抵御风险的能力。方式上，央行降准为四大行释放流动性资金，四大行定向认购特别国债，财政部然后对四大行注资。

　　2007年特别国债旨在解决因持续增加的外贸创汇而导致的基础货币增加，同时对超过合理规模的储备进行有效投资管理。央行通过农行通道，向财政部认购1.35万亿特别国债，财政部向社会公众发行0.2万亿，然后财政部向央行购买现汇及汇金公司股权，注资成立中投公司。2017年特别国债的发行则是对2007年到期的部分特别国债进行定向续作。

　　值得一提的是，过往特别国债不计入预算赤字，申万宏源指出，其原因主要是发债资金终换取了金融机构的等值股权，因而此前特别国债后续均存在稳定的现金流资产与之对应，无需通过预算安排还本付息。（编辑：多米）



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